今天要说的是一家市值600亿，玻尿酸龙头、女人的最爱，华熙生物。
上一次分析华熙生物是7月15日，那时它的股价138，后续上涨到今年以来最高点。时隔5个月，华熙生物经历了大起大落，最近管控优化、消费复苏预期的影响，又有上扬的味道。
目前华熙生物仍低于年初水平，那么它未来还有没有增长空间？增长的逻辑又是什么呢？
飞鲸投研今天从业绩增长、竞争对手、未来预期三个角度说一下玻尿酸全产业链龙头——华熙生物。
一、销售费用飘升，净利润增速赶不上营收增速
之前分析华熙生物的时候，飞鲸投研拿它的销售费用和研发费用作了对比，从数据看，2021年销售费用是研发费用的9倍，为什么差距如此之大呢？
众所周知，华熙生物是玻尿酸全产业链龙头，具备原料优势，可华熙生物早就已经不再是仅靠给全球供应玻尿酸原料赚钱的公司了。2022年上半年，华熙生物的原料业务营业收入4.61亿元，在总营收中近占比15.69%。
医疗终端业务营收占比也只有10.21%，目前公司的主要收入和利润均来自功能性护肤品业务。2022年上半年，公司功能性护肤品业务实现收入21.27亿元，同比增长77.17%，占公司主营业务收入的72.46%，毛利率为78.74%。
功能性护肤品是相对普通护肤品而言，科技含量更高、功能性更强，需求也快速增长。根据Euromonitor预测，2024年护肤品市场规模将达4402亿元，对应2019-2024年复合增速约12.5%。
华熙生物的功能护肤品，目前有四大品牌很受消费者喜欢，润百颜、夸迪、米蓓尔、BM肌活，今年上半年营收入合计19.95亿元，增长速度也十分快。
四大品牌产品，都是华熙生物对玻尿酸再加工生产出来的。或许是因为自身是玻尿酸生产商，具备原材料优势，这些产品的终端价格基本在100-200元之间。护肤品是个暴利行业，出厂价和终端售价之间存在很高的价差，华熙生物能有20多亿的收入，说明它的产品真的卖出去不少，也说明消费者认可它家的产品。
护肤品市场天花板很高，但大中小竞争者更多，各种品牌加起来有几万个。消费品尤其是护肤品来说，品牌影响力很重要，在品牌没有建立起来之前，必须要投入大量的销售费用。每次看到电梯里的广告我就在想，做这个广告有什么用呢？仅凭一个宣传视频我并不能弄清楚某个产品有多好，但为什么很多企业坚持打广告呢？
打广告表面是宣传，实际上是通过一遍遍重复建立消费者对品牌的认知，认知有了，销量也就有了。华熙生物的销售费用一年比一年高，基本是翻倍增长，而巨额的销售费用侵蚀了盈利厚度，华熙生物的净利润增速一直赶不上营收增速。
巨额的销售费用投入，对业绩增长起效果了吗？
功夫不负有心人，华熙生物的销售费用没有打水漂。一个很明显的变化是，这两年销售费用增速与营业收入增速之间的差距在缩小。
这意味着消费者对华熙生物的品牌形成了一定认知，最新的三季报数据也证明了这一点。前三季度，华熙生物实现收入43.2亿元、同比增长43.43%，销售费用20.3亿元、同比增加45.31%，预计今年全年营收增速可能反超销售费用增速。
此外，前三季度净利润同比增加21.99%，与营收增速的差距也在缩小。
品牌很容易成为消费品企业的护城河，当消费者对品牌的认知一旦形成后，即使减少销售费用，业绩还能保持继续增长。同行业中贝泰妮就是如此，2019年销售费用占比43%，2021年下降到41%，但是净利润增速反而超过了业绩增速。
2021年华熙生物销售费用占比49%，如果后面两年销售费用投入减少，净利润将会有大幅度提升。
二、华熙生物的竞争对手是贝泰妮，而非爱美客
之前我也很喜欢拿华熙生物和爱美客对比，那时候还觉得华熙属于医美企业。实际上华熙早就把医美的标签撕掉了，从业务结构看，它现在是护肤企业，它的竞争对手是凭借单品薇诺娜出圈的贝泰妮。
华熙生物和贝泰妮的业务结构十分相像，贝泰妮护肤品占九成，医疗器械占一成左右；华熙生物功能性护肤品占比70%多，医疗终端占比只有10%。真正的医美企业，爱美客注射产品占比99%以上。
换句话说，华熙生物已经不再与医美挂钩，它的竞争对手是贝泰妮。未来及以后的业绩增长是依靠功能性护肤品，而不是医疗终端业务。
华熙生物旗下的润百颜有实体店，夸迪有几百家加盟店，它采用线上、线下相结合的渠道推广方式，线下门店配备专业的护肤人员，介绍产品知识，宣传产品功效。这两年管控严格，很多门店关闭，对业绩会有影响，放开之后会有不错的表现。
三、华熙生物未来的增长逻辑
未来的增长主要看三个方面，包括华熙生物在内的消费企业都是这个逻辑。
经济复苏预期。
这三年是很困难的三年，经济增速下滑，消费不景气，很多小企业倒闭。大家都期待经济春天早点到来，会不会有大增长我不知道，至少比现在好一些。
估值修复预期。
华熙生物2021年最高达到过300元以上，估值也比现在高出许多，2022年以来股价下跌，估值也下降不少，未来估值修复也是很多投资者喜闻乐见的。
业绩增长预期。
这三年虽难，华熙生物的营收、净利润也保持了正增长。当阴霾散去，全面放开后，加之品牌助力，业绩必然强势增长。预计2022年全年华熙生物营收收入能达到60亿元、净利润约8-9亿元。
总结，华熙生物是一家有原料优势、产品优势，且品牌力正在建立的功能性护肤品企业。护肤品行业市场空间很大，华熙具备与其他企业竞争的实力，我们无须为它的未来担忧。
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来源：飞鲸投研
